Update Analyse: OPAP SA

Am Freitag hat das Management eine ausführliche Präsentation mit einem Ausblick bis 2022 bereitgestellt und am Montag wird es einen Conference Call für Investoren geben. Grund genug für mich die Zahlen und Ausführungen des Managements genauer anzugucken.

Eine umfangreiche Analyse zu OPAP SA findet ihr hier. OPAP ist einer der führenden Lotto- und Sportwettanbieter in Europa mit Exklusivlizenzen in Griechenland.

Ausblick 2012 und 2013

Der Ausblick für die Zahlen 2012 und 2013 sind wahrscheinlich das spannendste der Präsentation (siehe Seite 93, 98, 107 & 110). Die Prognose für das Jahr 2012 wird relativ genau sein, da der Jahresbericht bzw. das Jahresergebnis am 07.03.2013 veröffentlicht wird. 2013 wird für OPAP dagegen zum Schicksalsjahr. Ab dem 01.01.2013 wird eine Steuer von 30 % auf den Bruttoumsatz des Glücksspiels und von 10 % auf die Gewinne der Lottospieler erhoben. Während die 30 % Steuer den Gewinn von OPAP direkt schmälert, wird die Lottogewinnsteuer den Umsatz indirekt treffen. Kleine Spielgewinne werden oft „reinvestiert“. Eine Besteuerung verringert diese Möglichkeit der Spieler.

Hier sieht man schön, dass die Gewinne der Prognose hauptsächlich wegen der zusätzlichen 30 % Steuer und dem Umsatzrückgang einbrechen werden. Abgesehen von den Anbieter-Kommissionen kann OPAP anscheinend seine Kosten nicht kurzfristig anpassen. Dies bedeute im Gegenzug, dass bei einem Umsatzanstieg der Gewinn überproportional wächst, da die Kosten für einen grösseren Umsatz ausgelegt sind.

Der Turnaround

2013 soll für OPAP der Turnaround hinsichtlich Umsatz und Gewinn stattfinden. Das Management von OPAP begründet dies durch einen Turnaround des griechischen BIPs und neuen Spielemöglichkeiten, die ab 2013 eingeführt werden. Diese Möglichkeiten sind zum Beispiel 35’000 Spielautomaten (16’500 gehören OPAP; 18’500 werden von OPAP lizensiert), Online-Gaming und Spiele mit Rubbellosen bei denen kleine Direktgewinne sowie Teilnahme an grossen Lotterie möglich sind (siehe Seite 47). Gerade der Ausbau der Rubellose und der Spielautomaten sollte durch OPAPs grosses Netzwerk an Spielhallen und Verkaufsstellen einfach von statten gehen. Die Einführung von Online-Gaming wird durch den hohen Bekanntheitsgrad wahrscheinlich ebenfalls gut unterstützt, wobei voraussichtlich mehr Kunden, die neu zum Online Gaming kommen, gewonnen werden können und nicht Spieler, die bereits auf einer anderen Plattform aktiv sind. Da durch einbehaltende Gewinne, die nur für neue Spiele verwendet werden können, ein gewisser Lock-In-Effekt besteht.

Der griechische Glückspielmarkt

Unsicher bin ich mir bei der Vorhersage des Managements zum Turnaround von Griechenland. Es ist richtig, dass irgendwann das Tief erreicht ist, aber ob das dieses Jahr stattfinden wird, weiss ich nicht. Interessant sind die Statistiken die das Management aus der Vergangenheit über den Glückspielmarkt in Griechenland liefert. In Griechenland wird ein hoher Anteil des BIPs (ca. 1 %) für Glückspiel ausgegeben. Dieser Prozentsatz war über die letzten 10 Jahre relativ konstant. Durch das niedrige BIP pro Kopf ist gleichzeitig der Umsatz pro Kopf (197 Euro p.a.) im Verhältnis zum EU-Schnitt tief (siehe Seite 25). Das heisst, dass ein BIP-Anstieg wahrscheinlich einen direkten Umsatz Gewinn für OPAP bedeutet, selbst wenn der Anteil vom Glückspielumsatz am BIP zurückgehen sollte. Die Frage ist nur, wann dieser Umsatzanstieg stattfinden wird. Ich habe in meinem vorherigen Artikel zu OPAP geschrieben, dass das Unternehmen eine typische antizyklische Investition ist. Dies ist auch weiterhin der Fall. Nur wer mit dieser Unsicherheit hinsichtlich des griechischen Gesamtmarktes leben kann und zusätzlich nicht von einem Austritt aus dem Euro ausgeht, sollte Investor von OPAP werden oder bleiben.

Fazit

Der Bericht von OPAPs Management ist gut. Ich empfehle es jedem, der an einem Investment in OPAP interessiert ist, zu lesen. Er gibt eine gute Übersicht über OPAPs Produkte, Kunden, Märkte und sonstige Einflüsse auf das Geschäft, wie auch die rechtliche Situation. Die Prognose ist wie jede Vorhersage mit Vorsicht zu geniessen. Das Jahr 2012 scheint für die Aktionäre ein extrem gutes Jahr gewesen zu sein. Selbst beim derzeitigen Kurs dürfte das KGV 2012 zwischen 4-5 gelegen haben. Das Schicksalsjahr für OPAP wird 2013, da die neuen Steuern ab dem 01.01.2013 aktiv werden. Nach derzeitiger Prognose wird das KGV 2013 bei derzeitigem Kurs voraussichtlich zwischen 18-20 liegen. Allerdings ist OPAP ein antizyklisches Investment. Ich setzte darauf, dass sich Griechenland und damit auch der Glückspielmarkt wieder erholt und dann sollten 60 – 70 % des Bruttoumsatzanstieges direkt den Aktionären als Gewinn zu gute kommen.

Zusatz

Laut der Managementpräsentation sollen 2013 rund 174 Mio. Euro Dividende gezahlt werden (siehe Seite 120). Das entspricht bei derzeitig 319 Mio. ausstehenden Aktien ca. 0,54 Euro pro Aktie und bei einem Kurs von 6,80 Euro eine Dividendenrendite von 8 %. Allerdings wird diese laut Prognose 2014 geviertelt.